Nowoczesne Zarządzanie Biznesem- Kurier Finansowy | 07 listopad 2007
* Pokazana okładka tytułu jest aktualną okładką tytułu Nowoczesne Zarządzanie Biznesem- Kurier Finansowy. Kiosk24.pl nie gwarantuje, że czytany artykuł pochodzi z numeru, którego okładka jest prezentowana.
Od początku istnienia rynków giełdowych inwestorzy usiłują stworzyć narzędzia, które wspomagałyby ich proces decyzyjny. Jak dotąd mało skutecznie. Czy zatem w ogóle można ocenić atrakcyjność inwestycji w akcje poszczególnych przedsiębiorstw?
Problem dotyczy zasadniczo trafności oceny, a nie samych jej sposobów – tych wykształciło się bowiem całe mnóstwo. Jedną z bardziej popularnych jest metoda oparta na analizie wskaźników rynkowych notowanych giełdzie przedsiębiorstw. Najogólniej mówiąc obliczane są one jako iloraz ceny rynkowej akcji danej firmy i różnych wielkości zawartych w publikowanych okresowo sprawozdaniach finansowych.
Jakie wskaźniki?
Najczęściej stosuje się takie wskaźniki jak cena/wartość księgowa – C/WK (ang. P/BV) i cena/zysk – C/Z (ang. P/E). Wskaźnik C/WK obrazuje relację wartości przedsiębiorstwa widzianej z perspektywy rynku do wartości bilansowej aktywów przedsiębiorstwa przypadających na akcjonariuszy (aktywa netto = wartość księgowa). Przedstawić to można za pomocą wzoru: C/WK = cena rynkowa jednej akcji/wartość księgowa na jedną akcję
Warto przy tym wiedzieć, że rynek w swojej wycenie ujmuje zarówno wartość majątku (aktywa netto) przedsiębiorstwa, jak i jego zdolność do generowania dochodu. Jeśli zatem wskaźnik C/WK jest równy jeden, można powiedzieć, że wyceniono je na równi z wartością jego aktywów netto, a zdolność do generowania dochodu na zero. Im wartości wyższe od jedynki przyjmuje wskaźnik C/WK, tym większe i bardziej optymistyczne są oczekiwania rynku co do przyszłych dochodów przedsiębiorstwa. Z kolei wartości poniżej jedynki informują o negatywnej ocenie perspektyw rozwoju firmy.
Drugi ze wskaźników – C/Z – informuje o tym ile kosztuje jednostka bieżących zysków przedsiębiorstwa i oblicza się go według wzoru: C/Z = cena rynkowa jednej akcji /zysk (strata) netto przypadający na jedną akcję
Mianownik tego wzoru – zysk (strata) netto spółki przypadające na jedną akcję (ZNA, ang. EPS), obliczany jest według wzoru: ZNA = zysk (strata) netto z czterech ostatnich kwartałów/liczba wyemitowanych akcji. Wskazuje on potencjalne korzyści, jakie wynikają z posiadania danego waloru. Nie daje jednak możliwości oceny zyskowności spółki w stosunku do innych, ponieważ liczby wyemitowanych przez firmy akcji często znacznie się różnią.
W zależności od notowań badanej spółki oraz jej zysku wypracowanego w ostatnich czterech kwartałach, wskaźnik C/Z może przyjmować wysokie lub niskie wartości. Te wysokie mogą oznaczać przewidywania znacznych zysków przedsiębiorstwa w przyszłości (zatem inwestorzy są skłonni kupować akcje po wysokich cenach) lub spadek zysku, który nie został jeszcze zdyskontowany spadkiem rynkowych cen akcji. Niskie wartości wskaźnika mogą oznaczać przewidywania pogorszenia zyskowności przedsiębiorstwa w przyszłości, przez co inwestorzy nie są zainteresowani nabywaniem jego akcji po wysokich cenach, lub wzrost zysku, który nie został jeszcze zdyskontowany wzrostem rynkowych cen akcji. Jeśli suma wyniku finansowego (zysk lub strata netto) za ostatnie cztery kwartały daje wynik ujemny, wskaźnika C/Z nie oblicza się, a sam ten fakt jest oceniany negatywnie.
Dokonując oceny atrakcyjności inwestycyjnej akcji w oparciu o wskaźniki rynkowe należy pamiętać, że różne sektory, a nawet podsektory charakteryzują się odmiennymi normami wartości tych wskaźników. Należy też zwracać uwagę na trend rozwojowy analizowanych przedsiębiorstw oraz możliwości osiągnięcia prognozowanych wyników. Dość często bowiem wartości wskaźników rynkowych są kreowane w sposób sztuczny. W takich wypadkach przytoczona wcześniej interpretacja wartości tych wskaźników traci sens.
Założenia strategii inwestycyjnej
W wielu artykułach prasowych i książkach z zakresu finansów i inwestycji kapitałowych pisze się o tym, że niskie wartości wskaźników C/Z i C/WK wskazują na niedowartościowanie akcji, wysokie zaś na ich przewartościowanie. Jak jednak pokazują notowania giełdowe niejednokrotnie akcje o wysokich wskaźnikach rynkowych jeszcze przez wiele dni, a nawet miesięcy mogą zyskiwać na wartości, podczas gdy akcje o niskich wskaźnikach C/Z i C/WK nadal przynoszą straty. Rozwiązaniem tej zagadki zajął się Robert A. Haugen. Przeprowadził badania dla rynku amerykańskiego, w których analizował stopy zwrotu uzyskiwane z portfeli tzw. spółek wzrostowych i spółek o potencjale wartości.
Akcje wzrostowe to inaczej walory firm o wysokich wartościach wskaźników C/WK i C/Z, od których inwestorzy oczekują szybszego od przeciętnej wzrostu zysków. Z kolei akcje o potencjale wartości to papiery firm o niskich wartościach wskaźników C/WK i C/Z. Wynikają one z niewiary inwestorów w szybką poprawę wyników tych firm w przyszłości.
Jak zaznacza Haugen głównym kryterium podziału spółek na wzrostowe i z potencjałem wartości są wartości wskaźnika C/WK; C/Z jest traktowany jako kryterium pomocnicze. Wyniki badań potwierdziły, że bardziej opłacalną strategią inwestycyjną jest ta oparta na zakupie akcji firm o niskich wskaźnikach C/Z i C/WK. Zdaniem Haugena wynika to stąd, że spółki o potencjale wartości, a więc te w które rynek „nie wierzy”, przeprowadzają reorganizację lub zostają przejęte i z czasem zaczynają poprawiać wyniki. Z kolei przedsiębiorstwa wzrostowe muszą cały czas walczyć z konkurentami, którzy starają się powielać ich rozwiązania i w rezultacie coraz trudniej jest im wypracowywać wyniki zgodne z wygórowanymi oczekiwaniami inwestorów. Poza tym, wiara inwestorów w spółki wzrostowe opiera się zdaniem Haugena na błędnym przekonaniu, że firmy, które powiększały zyski szybciej od innych w przeszłości będą to robić również w przyszłości. W podobny sposób można uzasadnić niewiarę rynku w przedsiębiorstwa o niskich wskaźnikach C/Z i C/WK. Ogólnie rzecz biorąc po walorach spółek wzrostowych oczekuje się wiele, dużo za wiele, a po papierach spółek o potencjale wartości nie oczekuje się niczego specjalnego. W rezultacie to, co dobre i to, co złe staje się średnie szybciej niż rynek jest to sobie w stanie uświadomić.
Bartłomiej Jabłoński
Tomasz Nawrocki
Wróć do czytelni